东吴研究│月度策略及金股组合：坚定看多成长

  当前时点，从基本面、流动性、估值、资金面和市场面等维度来看，坚定看多成长具备逻辑支撑。

  从基本面来看，就短期而言，基于出口、投资和消费三驾马车，2019年宏观经济下行趋势较为确定，蓝筹股企业纯收入与宏观经济关联度高，以先进制造为代表的产业升级成为宏观经济中为数不多的亮点，而且盈利比较优势进一步显现。与此同时，并购重组政策松绑。

  就中长期而言，产业升级和消费升级均迎来拐点。上世纪70年代，美国和日本的工业化都步入后工业阶段，随后有两个标志性拐点发生，一是人均GDP突破8000美元，二是新一轮中周期开启，与之呼应，美国和日本均开启了一轮以产业升级和消费升级为主线的长期慢牛行情。上述标志性拐点，正是我们国家的经济正在发生的，2015年国内人均GDP突破8000美元，2016年新一轮中周期开启。与此同时，人力资本红利释放叠加政策不断催化，我们国家的经济的转型升级将进一步加速。

  从流动性来看，在短周期回落的背景下，需求端逐步回落，结合当前的政策信号，流动性慢慢的开始边际改善。

  从基本面和流动性出发，成长风格均具备比较优势。从估值和资金面来看，成长具备安全边际。

  从估值来看，二季度以来的恐慌式下跌加速估值见底，当前创业板市盈率处在历史最低。从资金面来看，A股将迎来三大重要增量资产金额来源，即房地产长周期见顶驱动居民资产配置逐步转向股市、养老金入市将为股市提供长期稳定的增量资金、A股国际化提速带来海外增量资金。从市场面来看，10月22日以来低价股和绩差股再次实现显著且持续的收益，基于历史复盘的规律性经验，这往往预示着市场将产生趋势性行情。

  在结构选择上，我们看好具备技术扩散性、发展可持续性和经济主导性等要素的方向，重点有云计算、半导体、电动车、人机一体化智能系统、5G等。

  信托主业地位攀升，核心竞争力（主动管理及直销能力）稳步向好: 1）信托主业持续发力，2018年前三季报手续费及佣金净收入同比+21.93%至10.51亿元，我们判断爱建信托主动管理能力提升，资产结构优化，带动信托报酬率稳步提升，信托业绩有望保持高增速。2）此外，公司拓展高净值客户发展财富管理有望成为新业绩增长点。2018年8月资管新规细则落地，行业流动性边际改善，我们大家都认为公司主业信托地位攀升，核心竞争力（主动管理及直销能力）稳步向好，发展的潜在能力值得期待。

  大股东持续增持+背景强大，民营机制深化助力信托转型：1）均瑶集团通过定增及后续证券交易市场增持，持有27.41%的股份（截至2018年三季报）为上市公司第一大股东，今年以来持续增持夯实控股地位，公司股权关系、长期发展路径及战略逐步清晰，同时显示了大股东对公司价值的认可，以及对公司长期发展的坚定信心。2）控制股权的人均瑶集团为上海民营集团标杆之一，旗下航空、地产、教育等资源丰富，为公司发展信托主业，转型主动管理及开拓高净值客户提供资产端的强大支撑。3）均瑶的民营机制有望自上而下贯穿公司管理运营体系，市场化激励有望吸引大量优秀外部团队，为主动管理业务转型及直销体系建立提供人才基础，助力信托主业转型。

  综合金融平台价值凸显，静待业务协同潜力释放：1）爱建租赁作为公司的第二大利润贡献业务，通过增资扩股不断推动公司发展，截至2018年6月末，爱建租赁总资产达36.91亿元，净利润同比+17.98%至0.54亿元。公司收购华瑞租赁，积极创新转型，未来有望贡献增量业绩。2）爱建证券作为老牌的全牌照证券公司，目前营收、净利润、总资产和净资产排名均在全行业80名左右（对公司的业绩贡献小于5%），若公司激励机制有效贯穿，资本进一步补充，爱建证券将贡献可观弹性。3）公司爱建集团作为一个整体上市的综合型金融控股集团，已形成以信托、证券、资产管理、资本管理、财富管理、融资租赁六大金融支柱为主的综合金融业务布局，由单一信托业务转型为综合金控平台。目前，子公司之间业务资源整合效率、客户和信息资源共享度持续提高，各金融牌照之间交叉合作和支撑互补将最终实现1+12的协同效应。

  风险提示：信托行业监督管理趋严对公司业绩造成负面影响；民营机制改革成效低于预期。

  盈利增长亮眼：利润增长逐季提速，核心盈利能力大幅度的提高。1-9月归母净利润同比增长5.3%，增速较上半年提升0.7 pc，Q3单季度同比增长7.05%，18年以来逐季提速。PPOP同比增长10%，其中Q3单季度增速高达27.17%，环比大幅度的提高16.5pc。收入端：利息净收入、手续费净收入、其他非息收入均大幅改善。1-9月营业收入同比增长5.37%，Q3单季度高达21.45%，环比大幅度的提高13.3pc。其中：1）净息差大幅改善，带动单季度利息净收入增长9.33%，环比Q2提升9.1pc。2）手续费及佣金净收入同比增长9.24 %，增速较Q2逐步提升5.9pc。其中：A.信用卡发展较快（9月末在册卡量超7000万，前三季度消费额超2万亿，跃居行业第二）；B.预计海外分行结算类收入延续上半年趋势，保持较快增速；C.受资管新规影响，预计理财收入略有下降。3）Q3单季度其他非息收入达112亿，同比大幅度的提高117.64%。其中：A.受益于债券投资业务，单季度投资收益29亿，同比增加23亿；B.汇兑净收益+公允市价变动贡献31亿，同比增加37亿，预计与利率、汇率市场波动相关。

  净息差大幅改善。前三季度净息差1.47%，相比上半年继续提升6bps，其中Q3单季度环比Q2大幅度的提高14bps。一方面三季度交行资产端收益率稳步提升，另一方面在流动性边际宽松的环境下，同业利率下行利好交行负债端成本改善。Q3交行同业负债成本率仅3.15%，环比Q2下降12bps；按Wind口径测算，Q3同业存单发行利率仅3.18%，较Q2一下子就下降114bps。

  资产负债结构：信贷投放继续倾斜零售，存款规模相对来说比较稳定。资产端：总资产规模较6月末增长0.74%，其中贷款增长1.21%。三季度新投放贷款581亿，其中新增个人贷款390亿，占比达67%，信贷资源继续向零售倾斜。同业资产较6月末继续压缩250亿，占比下降0.3pc至7.54%；投资类资产较6月末增加900亿，其中FV-OCI大幅度的增加520亿，或因三季度进一步加大配置地方政府债。负债端：存款相比6月末略降270亿，其中个人存款与公司存款分别减少212亿、51亿。活期存款减少670亿，占比较6月末下降1pc至42.7%，与行业趋势一致。同业负债相比6月末增加566亿（主要是拆入资金增加430亿）。根据wind数据测算，同业存单减少366亿，9月末余额约为1952亿。同业存单+同业负债占比为19.69%，与6月末基本持平，远低于33%的监管要求。

  资产质量：逾期指标持续改善，单季度计提、核销及处置力度加大。9月末不良率为1.49%，与6月末持平。不良贷款余额723亿，较6月末增加8亿。逾期指标稳步改善：1）相比6月末，9月末逾期贷款余额下降21亿，占比下降0.07pc至1.85%，继续余额与占比“双降”的趋势。2）逾期90天以上贷款占比下降0.01pc至1.35%，不良/逾期贷款、不良/逾期90天以上贷款比例分别提升2.68pc、0.54pc至80.54%、110.37%，不良认定进一步趋严。Q3拨备计提、核销处置力度均有所加大：Q3计提资产减值损失134亿，同比大幅度增长92.81%，贷款减值准备较6月末仅增加14亿，预计Q3进一步加大核销及处置力度。拨备覆盖率、拨贷比分别为171.1%、2.55%，较6月末基本持平。

  1）预计公司全年收入达到40亿元，净利润可达到8亿元，收入和利润规模均创历史上最新的记录。公司前三季度营收为26.96亿元，同比增长157%；归母纯利润是5.5亿元，同比增长96%。此外，目前银隆订单下所有设备均已验收完成并确认收入，风险解除，我们大家都认为有望显著提振市场信心。

  2）CATL9亿订单（首批）落地，预计先导在CATL募投项目的合计订单超25亿。除了卷绕+化成分容，在烘干机，激光设备，模切机，组装设备等环节均有订单。此外，时代上汽36GW项目近期启动，预计年末或开启10条线）后续订单持续可期。随着双积分制的推行，我们看好海外电池龙头LG、三星、松下、特斯拉在国内建厂，行业当前处于大拐点。海外龙头扩产对应2018-2020年设备投资超700亿。CATL18年招标量空前，LG、三星、松下接力扩产，先导作为少数进入全球龙头电池厂供应体系的设备公司，未来订单高增长可期。

  我们预计公司2018-2020年的纯利润是8.0亿/12.7亿/18.0亿，对应PE为29/18/13倍，考虑到公司自身的高成长性和泰坦业绩有望超预期，维持“买入”评级。

  1）公司主营元器件与新材料两大业务板块：公司业务包括元器件和新材料两大板块。元器件方面，公司深耕电容器领域三十年，自产的电容器主要应用领域为军工，同时也代理国外知名品牌电容器，应用于消费电子等领域；新材料方面，公司2013年起布局特种陶瓷材料，在航空、航天等领域有广阔的应用前景。目前公司已形成元器件与新材料双轮驱动的业务布局。

  2）电容器业务：军民品同时高增长。军用市场受益于军队改革的结束以及“十三五”计划进入下半场，整体订单也出现恢复性高增长。同时，从公司自身来看，2017年电容器募投项目建成使产能有显著提升，钽电容器等新产品投放市场也将带来增量业绩。整体上看，我们大家都认为公司电容器业务板块将保持高速增长。

  3）陶瓷材料业务：稀缺性极强，逐渐放量带来增量业绩。公司2013年起布局特种陶瓷材料，2015年的募投项目 CASAS-300特种陶瓷材料是继碳纤维复合材料之后发展起来的一种具备优秀能力性能的多功能陶瓷新材料，很适合用于金属基、陶瓷基复合材料的制备，在航空、航天等领域有广阔的应用前景。2017年，公司已完成3条生产线吨/年的产能建设，并于当年实现648万元的出售的收益。公司是国内极少数可以在一定程度上完成特种陶瓷纤维材料产业化的企业之一，并且在技术和产品先进性方面具有较强优势。目前公司产能建设和市场推广进展顺利，我们大家都认为，2018年起材料业务将步入放量期，成为公司重要的业绩来源。因此，给予“买入”评级。

  1）城市布局稳健，选取了“核心一二线+强三线”的城市组合，攻守兼备。公司坚持城市深耕战略，布局仅70多个城市，单城市平均销售金额达到74亿元（2017年数据）。

  2）安全边际充足、土地储备潜在毛利率高。我们追溯测算了万科2017年以来的新拿地情况，平均潜在毛利率达到40%。

  3）多元化业务显著领先同业，且没有在估值上体现溢价。万科在物流、商业、长租公寓、物业上慢慢的变成了行业头部玩家，在冰雪、教育、养老等领域有所拓展，但在估值上没有体现。

  万科作为行业龙头，坚持“三大都市圈+中西部重点城市”的城市布局，销售规模持续扩张，拿地力度持续提升。同时在多元化业务方面，万科在物流地产、物业管理、长租公寓、商业地产等方面做了前瞻布局，业已逐渐成熟。预计公司2018-2020年EPS分别为3.28、4.10、4.96元，维持“买入”评级。

  风险提示：行业销售规模大幅度地下跌、按揭贷款利率大幅上行、房地产政策大幅收紧、房企资金成本大幅上行。

  1）运营业务未来三年复合增速在30%以上，提供稳健现金流，对融资环境依赖程度较低；

  2）特定投资者定向增发募集10亿资金，降低资产负债率和流动性风险，同时股东在订单和资金层面有望提供良好助力。

  盈利预测：考虑到公司在手订单充沛，定向增发后资金提供保障，我们上调公司盈利预测，预计公司2018-2020年归母净利润分别为3.24、4.57、6.27亿，EPS分别为0.59、0.83、1.14元，对应PE百分比为15、10、8倍，维持“买入”评级。

  道恩股份基于动态硫化+氢化+酯化三大平台，是热塑性弹性体领域具备高技术壁垒的创新企业。

  动态硫化平台：公司现在存在 TPV产能2.2万吨，全国最大。下游订单方面，公司新开拓了汽车蒙皮、新能源汽车水管、发泡TPV密封条等应用领域，在手订单一直增长。DVA是轮胎气体组隔层第三代材料，当前公司与三角和中策合作开发，未来有望在自行车和乘用车领域大幅放量，具备广阔未来市场发展的潜力。依托深厚的技术积累，公司硫化平台日渐成熟，产品渗透率正在不断提升。

  酯化平台：酯化技术是公司近年来重点开发的一个重要方向，拟发展产品有热塑性聚酯TPEE、热塑性聚氨酯TPU等。当前，公司在TPU产业化生产上实现突破，当前已经建成1万吨产线。公司定位于高端化TPU的生产，当前差异化产品将有望实现高端TPU的进口替代，成为新的利润增长点。

  氢化平台：HNBR有望于19年投产，实现进口替代。HNBR（氢化丁腈橡胶）是一种拥有非常良好耐油性、耐热性、耐化学腐蚀性的新型橡胶，大范围的应用于军工、油田、汽车工业，如飞机输油管、发动机密封件等耐高温部件。公司HNBR为军工用产品，售价17-20万元/吨，毛利率高，有望成为公司又一王牌产品。

  启明星辰的智慧城市安全运维本质上是做地方城市的安全托管云，可以以云的模式帮助各地智慧城市实现安全态势感知。启明星辰的智慧城市运营中心分为三级，按照分层的功能来看，第一层是智慧城市基础设施和城市大数据中心的监测和防护架构；第二层是其他关键信息基础设施以及金融、能源、运营商、医院等大型机构；第三层则是其他分支机构及中小型企业。我国目前省会级区划数34个，地级区划数334个，县级区划数2850个。按照市场成熟后，省会城市5000万规模，地级区划数（除省会外）2500万规模，县级区划数250万规模计算，则智慧城市安全运营市场空间约为160亿左右，目前已在成都、济南、郑州、青海和宜昌建立了城市级安全运营中心，今年签单有望过亿，后续公司将在昆明、攀枝花、西宁、天津、武汉、重庆、西安、大连、青岛、无锡、南昌等城市启动安全运营中心的建设，今年年底前运营中心数量有望进一步增长。安全运营将带来网络安全行业的供给侧改革，在安全运营趋势下龙头公司份额有望持续提升。

  1）中国联通通过混改和市场创新不断的提高公司核心竞争力，推动收入端持续改善；

  3）通过布局创新产业，为公司中长期发展注入新动力，继续看好公司长期发展前景；

  4）全球运营商平均PB为2-2.5倍左右，而A股联通PB为1.2倍左右，当前属于低估。

  2) 混改效果没有到达预期；3) 通信资费下降超出预期；4) 国家对5G、物联网等新兴领域扶持政策减弱，创新业务发展没有到达预期；5) 5G标准化和产品研制进度没有到达预期，通信设施商无法在2018年底提供可供试验的5G产品，影响未来5G业务进度。推荐团队：通信 侯宾

  1）必选消费品性质的区域龙头。1989年开设餐饮分店开启连锁化道路，1995年成立利口福开展食品加工业务，区域品牌力强，具备区域龙头属性；“餐饮立品牌、食品创规模”双轮驱动，主打产品月饼具有社交属性，需求相对刚性。

  2）餐饮门店异地扩张，食品业务产能、渠道双向扩张，成长性清晰。餐饮门店试水深圳，餐饮品牌持续加码。食品业务大力开拓：各产品前期产能利用率超100%，短期通过技改和外协缓解产能限制，预计18年产能有望提升超20%，长期建设湖南湘潭和广东梅州两大基地打破产能制约；依托产能扩张，加大渠道布局力度，逐步打开异地市场，省内扩张+省外辐射，3-5年成长路径清晰。

  3）管理层产业经验比较丰富，利益绑定激发活力，持续推荐。高管深耕一线多年，管理经验比较丰富，第一期期权激励落地，向合乎条件的255名激励对象授予401.95万份股票期权，占当前总股本的0.99%，授予价格下调至17.86 元/股。行权条件与业绩挂钩，有效激发员工动力，利好长期发展。